e公司
毛軍
2025-08-28 12:43
2024年，位于張江的創(chuàng)新藥企——箕星藥業(yè)完成了驚人的1.62億美元D輪融資，由拜耳旗下“飛躍計(jì)劃”與RTW共同投資。在全球生物醫(yī)藥資本市場整體趨冷的背景下，箕星藥業(yè)仍獲得資方青睞，成為上海乃至全國生物醫(yī)藥行業(yè)極具代表性的融資案例之一。事實(shí)上，自2019年以來，全球生物醫(yī)藥領(lǐng)域投融資經(jīng)歷了從狂熱到收縮的周期，中國市場亦不例外。然而，即便外部環(huán)境趨緊，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目依然能夠獲得資本信任，也折射出上海在生物醫(yī)藥創(chuàng)新、投融資生態(tài)及發(fā)展環(huán)境方面的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
上海的“韌性”從何而來？資本的謹(jǐn)慎背后隱藏著哪些困境？面對現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)，上海生物醫(yī)藥行業(yè)能否走出一條投融資破局之路？
上海生物醫(yī)藥投融資現(xiàn)狀：布局與資本流向
（一）產(chǎn)業(yè)布局：從“藥谷”到“1+5+X”
在全國生物醫(yī)藥版圖中，上海始終是最受關(guān)注的焦點(diǎn)。張江藥谷依然是這座城市最具標(biāo)志性的產(chǎn)業(yè)符號——超過2300家企業(yè)和機(jī)構(gòu)扎堆于此。
但上海的布局早已不限于張江。近年來，市政府提出“1+5+X”的空間規(guī)劃：一個核心區(qū)，即張江生物醫(yī)藥創(chuàng)新引領(lǐng)核心區(qū)；五個特色產(chǎn)業(yè)區(qū)，包括臨港新片區(qū)的精準(zhǔn)醫(yī)療、東方美谷的生命健康融合、金海岸的現(xiàn)代制藥、北上海的高端制造、南虹橋的智慧醫(yī)療；再加上一批新興產(chǎn)業(yè)承載區(qū)，例如松江所在的G60科創(chuàng)走廊。
這種多點(diǎn)分布、錯位發(fā)展的格局，使上海的生物醫(yī)藥不僅有龍頭，更有梯隊(duì)。張江輸出“硬科技”，臨港承接“國際化”，G60撬動“長三角聯(lián)動”，上海的產(chǎn)業(yè)版圖逐漸清晰。
（二）融資波動：高峰過后回歸理性
資本的腳步，反映了產(chǎn)業(yè)的脈搏。
2019~2021年，上海生物醫(yī)藥迎來“黃金三年”。在科創(chuàng)板和疫情影響下，資金源源不斷涌入，融資事件數(shù)和金額雙雙創(chuàng)紀(jì)錄。2021年，單筆融資平均金額較2019年翻了一倍多，頭部企業(yè)估值迅速抬升。
然而繁榮并未持續(xù)太久。自2022年起，市場進(jìn)入深度調(diào)整期。IPO審核趨嚴(yán)、全球資本收緊，融資節(jié)奏明顯放緩。2023年，融資事件數(shù)同比下滑超過三成，總額縮水近四成；2024年繼續(xù)低位徘徊，全年融資事件約217起，融資總額約180億元。2025年上半年已披露的融資僅120起，總額不足百億元。
值得注意的是，雖然整體降溫，但A輪融資依然活躍，說明投早趨勢明顯。此外，投資門檻更高。投資人更關(guān)注研發(fā)管線是否扎實(shí)、臨床轉(zhuǎn)化是否可行。與此同時，B輪及以上階段的集中度提高，頭部企業(yè)更容易拿到大額資金。資本正在以“用腳投票”的方式，推動產(chǎn)業(yè)回歸理性。
（三）資金來源：三駕馬車并行
資金從哪里來？上海的答案是多元。
政府基金是“壓艙石”。近年來，上海通過直投、參投、設(shè)立引導(dǎo)基金等方式，持續(xù)向生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)注入資金，尤其在早期項(xiàng)目和高風(fēng)險項(xiàng)目上發(fā)揮了重要作用。例如上海生物醫(yī)藥基金在2024年共出手8次，投資次數(shù)僅次于啟明創(chuàng)投的11次。
社會資本和產(chǎn)業(yè)資本是主力。近年來，許多大型藥企和醫(yī)療集團(tuán)成立公司創(chuàng)投基金(CVC)，把資金投向上下游企業(yè)，從而帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同。2024年上海市生物醫(yī)藥領(lǐng)域公司創(chuàng)投單筆投資額較2023年出現(xiàn)顯著上升。
外資基金在上海的活躍度高于全國平均水平。受國際環(huán)境影響，近兩年其態(tài)度趨于謹(jǐn)慎，但在臨港等開放區(qū)域，仍保持一定的投資熱情，尤其關(guān)注具備國際化潛力的項(xiàng)目。
（四）投資方向：創(chuàng)新藥領(lǐng)跑，新賽道崛起
在投向上，創(chuàng)新藥仍是上海生物醫(yī)藥投融資的核心賽道。自2019年以來，絕大多數(shù)大額融資事件都集中在創(chuàng)新藥領(lǐng)域，特別是腫瘤免疫、代謝疾病和罕見病治療方向。與此同時，醫(yī)療器械和數(shù)字醫(yī)療正在崛起。AI輔助診斷、可穿戴設(shè)備、醫(yī)療機(jī)器人等新興領(lǐng)域吸引了大量資本進(jìn)入。細(xì)胞與基因治療作為前沿方向，也獲得青睞。
這種“創(chuàng)新藥為主、百花齊放”的格局，使得上海的生物醫(yī)藥投融資生態(tài)更具多樣性和韌性。
（五）退出機(jī)制：IPO不再“一枝獨(dú)秀”
退出是資本最關(guān)心的問題。
過去幾年，科創(chuàng)板無疑是上海生物醫(yī)藥投資人最倚重的退出通道。未盈利企業(yè)也能上市的規(guī)則，讓不少創(chuàng)新藥企成功敲鐘。但隨著審核趨嚴(yán)，科創(chuàng)板不再“一枝獨(dú)秀”。
并購正在成為新的關(guān)鍵詞。2025年，上海設(shè)立百億級生物醫(yī)藥并購基金，旨在推動并購?fù)顺龀B(tài)化，幫助企業(yè)在IPO之外找到更廣闊的融資路徑。
與此同時，港股和跨境退出也在不斷被企業(yè)和資本方嘗試。一方面，部分上海生物醫(yī)藥企業(yè)選擇在港股或海外市場上市，以獲得更廣闊的投資者基礎(chǔ)和國際估值溢價。另一方面，與跨國藥企的合作正在成為另一條靈活退出路徑。近年來，多家創(chuàng)新藥企在Ⅱ期甚至Ⅰ期臨床階段，就通過“License-out”的形式，將某條管線在海外的開發(fā)權(quán)或商業(yè)化權(quán)利轉(zhuǎn)讓給跨國藥企，換取高額首付款和里程碑付款。對于企業(yè)而言，這是提前鎖定資金、降低研發(fā)不確定性的有效方式；對于投資人而言，也相當(dāng)于一種“階段性退出”，能夠在上市之前部分兌現(xiàn)回報。
（六）政策護(hù)航：制度創(chuàng)新塑造資本生態(tài)
政策始終是上海生物醫(yī)藥投融資生態(tài)建設(shè)的護(hù)航者。
2021年，《促進(jìn)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展的若干意見》發(fā)布，推動產(chǎn)業(yè)規(guī)?？焖贁U(kuò)大。
2023年，上海市密集出臺“三大行動方案”，分別針對合成生物、基因治療和醫(yī)療機(jī)器人，明確提出要在三年內(nèi)培育10家以上細(xì)分領(lǐng)域龍頭企業(yè)。這些政策導(dǎo)向成為資本布局的重要風(fēng)向標(biāo)。
2024年，《關(guān)于支持生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)全鏈條創(chuàng)新發(fā)展的若干意見》出臺，覆蓋研發(fā)、臨床、審批、應(yīng)用、投融資、國際化等八個方面共37條舉措，其中明確提出優(yōu)化創(chuàng)業(yè)投資環(huán)境，推動社會資本更多投向生物醫(yī)藥。
進(jìn)入2025年，上海又設(shè)立了百億級的生物醫(yī)藥并購基金，首期資金超過50億元，這被視為破解退出難題的重要一環(huán)。
這些政策疊加賦能，構(gòu)成了上海生物醫(yī)藥投融資生態(tài)的堅(jiān)實(shí)制度保障。
風(fēng)險與挑戰(zhàn)：資本的陣痛與生態(tài)的掣肘
在全球科創(chuàng)資本趨緊的大背景下，近些年來上海生物醫(yī)藥投融資領(lǐng)域積累的問題也集中暴露：資金結(jié)構(gòu)失衡、退出渠道受阻、資本周期錯配等矛盾，讓不少創(chuàng)業(yè)公司和投資機(jī)構(gòu)都感受到前所未有的壓力。
一是公司風(fēng)險資本乏力。最直觀的信號來自公司風(fēng)險投資（CVC）的降溫。隨著部分龍頭藥企盈利能力承壓，其在對外投資上的動作明顯收縮。投中數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)顯示，自2021年以來，上海生物醫(yī)藥領(lǐng)域CVC投資事件數(shù)量和金額大幅下滑。對初創(chuàng)企業(yè)而言，除了資金，CVC更重要的價值在于臨床資源、市場渠道和戰(zhàn)略背書。一旦這一環(huán)節(jié)缺位，早期項(xiàng)目的成長就更加艱難。
二是投融資結(jié)構(gòu)失衡。在融資結(jié)構(gòu)上，上海生物醫(yī)藥長期呈現(xiàn)“中期偏重、兩端失衡”的格局。A輪融資占比最高，但早期的種子輪融資極為稀缺，2024年全年僅有4起。后期項(xiàng)目同樣面臨困境。2024年，C輪及以后融資僅占比一成左右。這種融資斷層造成：早期創(chuàng)新缺乏“第一桶金”，后期產(chǎn)業(yè)化又缺乏“最后一棒”，整個行業(yè)陷入“中段活躍、兩頭受限”的尷尬。
三是退出渠道承壓。退出端的困境更為棘手。投中數(shù)據(jù)顯示，2023年上海生物醫(yī)藥領(lǐng)域退出案例僅69起，同比斷崖式下跌72.4%；2024年進(jìn)一步降至54起。尤其是IPO通道的收緊，讓資本的焦慮集中爆發(fā)。2022年，上海生物醫(yī)藥IPO項(xiàng)目尚有近200起；到了2023年驟降至25起，2024年更是只有5家企業(yè)成功上市。“退出渠道堵住了，整個循環(huán)就停滯?！币晃换鸷匣锶吮硎荆巴顺霾涣?，募資就更難，資本鏈條就會一步步收縮。”
四是資金周期錯配。資金周期與產(chǎn)業(yè)周期的錯配，是生物醫(yī)藥投融資的長期難題。研發(fā)一款創(chuàng)新藥，往往需要十年以上的投入，而投資基金的存續(xù)期通常只有七至九年。短期資金的退出壓力，與生物醫(yī)藥的長周期研發(fā)，形成了尖銳的矛盾。
五是投后管理缺位。生物醫(yī)藥項(xiàng)目往往涉及高度復(fù)雜的前沿技術(shù)，需要投后團(tuán)隊(duì)具備醫(yī)學(xué)、合規(guī)、產(chǎn)業(yè)鏈的綜合知識。然而，現(xiàn)實(shí)中不少基金的投后環(huán)節(jié)仍停留在財務(wù)監(jiān)督、合同條款履行上，缺乏真正的增值服務(wù)。
破局之道：打造長期資本生態(tài)，修復(fù)投融資循環(huán)
面對投融資端的多重挑戰(zhàn)，上海要繼續(xù)鞏固生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的優(yōu)勢地位，就必須在投融資機(jī)制上做出前瞻性布局。一是鼓勵設(shè)立早期基金，聚焦產(chǎn)業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)，精準(zhǔn)支持初創(chuàng)期和科研轉(zhuǎn)化項(xiàng)目。二是緩解后期融資與產(chǎn)業(yè)化壓力，幫助企業(yè)降低固定資產(chǎn)投入壓力。三是疏通退出渠道，避免“融資斷層”，通過創(chuàng)新份額轉(zhuǎn)讓機(jī)制、設(shè)立柔性退出協(xié)調(diào)機(jī)制等探索新的退出路徑。四是引導(dǎo)耐心資本入場，鼓勵養(yǎng)老金、保險資金等長期資金進(jìn)入生物醫(yī)藥投資，培育“長錢長投”的市場氛圍。五是提升投后管理專業(yè)化，探索設(shè)立生物醫(yī)藥投后支持中心，整合多維資源，為初創(chuàng)企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)提供實(shí)質(zhì)性戰(zhàn)略指導(dǎo)。
科創(chuàng)投融資的本質(zhì)，是在不確定性中尋找機(jī)會。上海生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)正在經(jīng)歷從“資本狂熱”到“資本理性”的轉(zhuǎn)型。短期來看，政策、市場和國際風(fēng)險交織，確實(shí)給資本帶來陣痛；但從長期看，這種調(diào)整將推動資本配置更高效、生態(tài)更加健康。
在“新質(zhì)生產(chǎn)力”的背景下，上海有望把挑戰(zhàn)轉(zhuǎn)化為新機(jī)遇，構(gòu)建出一個可持續(xù)的生物醫(yī)藥投融資生態(tài)，真正成為全球生物醫(yī)藥創(chuàng)新的策源地。
（董靜系上海財經(jīng)大學(xué)中國式現(xiàn)代化研究院特聘研究員、國際文化交流學(xué)院院長、商學(xué)院教授，王紅旭系上海財經(jīng)大學(xué)商學(xué)院碩博連讀研究生。本研究得到上海市軟科學(xué)重點(diǎn)項(xiàng)目“科技創(chuàng)新領(lǐng)域投融資動向與創(chuàng)新發(fā)展趨勢研究”的資助）
