證券時報
2025-08-10 17:32
中國創(chuàng)新藥產業(yè)正駛入全球深海航道，一場由資本深度賦能的變革澎湃而至。
從構建并購橋梁到鍛造價值標尺；從破解研發(fā)周期錯配困局到支撐創(chuàng)新火種生生不息……政策東風勁吹之下，資本賦能創(chuàng)新藥產業(yè)提速發(fā)展，競渡全球市場的藍海。
生態(tài)轉變 從奮力轉型到全球競合
當專注于mRNA技術的傳信生物在商業(yè)化道路上遇阻時，疫苗龍頭百克生物伸出了橄欖枝。這場收購，為塵封實驗室里的尖端遞送平臺（LNP）找到了通往市場的鑰匙——百克的產業(yè)化能力和銷售網絡，瞬間激活了傳信極具潛力的帶狀皰疹mRNA疫苗管線。
這不僅是資本的聯姻，更是技術與產業(yè)的精準對接，生動詮釋了“外延并購可快速獲得品種并借鑒合作方資源”的行業(yè)邏輯。這正是中國醫(yī)藥產業(yè)生態(tài)劇變的一個縮影。
中國醫(yī)藥產業(yè)正經歷從仿制藥到創(chuàng)新藥的轉型。中銀基金基金經理鄭寧表示，傳統(tǒng)藥企面臨增長壓力，創(chuàng)新藥研發(fā)周期長、投入高，外延并購可快速獲得品種并借鑒合作方資源。
東北制藥收購鼎成肽源填補實體瘤治療空白，實現技術躍遷；億騰醫(yī)藥與嘉和生物完成“港股18A首例反向收購”，商業(yè)網絡與研發(fā)管線形成戰(zhàn)略互補；邁瑞醫(yī)療并購惠泰醫(yī)療，前者工業(yè)制造能力賦能后者三維電生理設備，后者心血管技術為前者打開黃金賽道，彰顯“技術拼圖”的本質價值……
“并購將成為資本市場的長期主流邏輯。”華蓋資本創(chuàng)始合伙人、董事長許小林說。這一判斷的底層邏輯在于：并購能系統(tǒng)性整合產業(yè)資源，實現“Biotech（生物科技企業(yè)）研發(fā)效率+大藥企商業(yè)化能力”的最優(yōu)配置，從而推動行業(yè)從分散走向集中化、規(guī)?；?/p>
在當前的并購浪潮下，License-out（海外授權）模式在一定程度上成為部分企業(yè)的階段性策略，以平衡風險并等待更優(yōu)的資本或并購機會。License-out通過提前釋放管線價值，為企業(yè)提供了“生存緩沖期”。例如，恒瑞醫(yī)藥將GLP-1管線以60億美元授權美國公司，通過“首付款+股權置換”實現研發(fā)成本回收。據建信基金統(tǒng)計，2024年此類交易額達488億美元，同比增長超20%。并購成為國產藥企快速接入全球銷售網絡的跳板。
一種更“激進”的國際化路徑也在2024年嶄露頭角——NewCo（New Company，指藥企剝離管線授權給予資本聯合成立的新公司）模式。恒瑞醫(yī)藥將GLP-1管線剝離，與美國Hercules成立合資公司，以19.9%股權置換60億美元潛在收益；康諾亞則在半年內兩度復制該模式，針對腫瘤與自免疾病搭建海外平臺。
市場升溫 政策松綁與行業(yè)進化
“無論是跨國藥企還是本土企業(yè)，管線的迭代壓力都在加劇。政策引導下，行業(yè)集中度也在進一步提升?！彼{馬醫(yī)療董事長、總經理Steven Dai表示。
創(chuàng)新藥并購市場的升溫，猶如一場政策與行業(yè)發(fā)展共同催生的“及時雨”。從“全鏈條支持創(chuàng)新藥”的頂層設計，到“并購六條”允許跨界收購非盈利資產、地方設立百億級并購基金降低交易成本，創(chuàng)新藥產業(yè)高質量發(fā)展方興未艾。
一級市場融資額下降、二級市場IPO節(jié)奏放緩，同樣推動了創(chuàng)新藥企發(fā)展策略的轉變。創(chuàng)新藥質量的提升，更成為行業(yè)并購頻發(fā)的最直接動因。
并購之路并非坦途?！安①徫幕€在構建?！币晃毁Y深投行人士表示，職業(yè)經理人制度缺失以及估值泡沫導致的預期落差等因素，讓一些交易止步于紙面。產業(yè)整合須克服文化、機制等多重障礙。
啟明創(chuàng)投主管合伙人胡旭波認為，創(chuàng)新藥產業(yè)并購成功的關鍵在于，企業(yè)家要從“控制權思維”轉向“產業(yè)思維”：一是價值認同，收購方應充分理解被收購方的技術或市場價值；二是路徑清晰，合并后的戰(zhàn)略藍圖必須明確且可執(zhí)行；三是估值合理，價格要反映長期協同潛力，而非短期財務指標。
“以邁瑞醫(yī)療收購惠泰醫(yī)療為例，雙方看重的是技術拼圖帶來的‘1+1>2’效應，這種基于產業(yè)價值的共識是交易成功和后續(xù)整合順暢的基礎?！焙癫ㄕf。
資本賦能 構筑創(chuàng)新藥產業(yè)并購新生態(tài)
私募基金架起跨海金橋，深度鏈接創(chuàng)新藥全球資源。
啟明創(chuàng)投構建的“被投企業(yè)出海服務平臺”已運作多年。“我們建立了與海外公司常規(guī)性的交流機制，定期傳遞被投企業(yè)信息，促進合作。同時，積極邀請海外公司與被投企業(yè)線下‘一對一’見面，并幫助被投企業(yè)與海外同行基金建立關系。”胡旭波說。
胡旭波介紹，通過這套體系，一些被投企業(yè)對接上大公司并達成交易。這種深度鏈接，為被投藥企鋪設了通往國際市場的關鍵人脈與渠道網絡。
公募基金鍛造價值標尺，多維評估指引創(chuàng)新藥并購方向。
據悉，建信基金建立了其篩選投資標的的“三維評估模型”。“在篩選投資標的時，我們更關注這三個核心指標：技術壁壘與管線潛力、商業(yè)化能力、國際化能力。”建信基金副總裁張錚說。
“臨床推進效率也很重要?！睆堝P表示，要重視企業(yè)快速推進臨床試驗的能力，如適應癥擴展速度和患者入組效率，這直接影響管線變現周期。這套嚴謹的量化體系，為市場提供了識別真正具備長期競爭力標的的“價值錨點”。
在建信基金投資案例中，對某“ADC（抗體藥物偶聯物）全球龍頭”的布局就嚴格遵循此邏輯，在早期授權階段完成后建倉布局，隨著其國際化臨床的開啟確定性不斷加強，倉位持續(xù)加重。
耐心資本破解困局，長周期資金支撐創(chuàng)新火種。
多位投資人表示，不少基金的投資周期為7到10年，這與醫(yī)藥研發(fā)的長周期特性嚴重錯配，多數投資人都面臨考核壓力。
破局的信號已經顯現。在業(yè)內人士看來，今年首期千億規(guī)模的20年期國家創(chuàng)業(yè)投資引導基金，以及長期限低利率科技創(chuàng)新債券的推出等，都表明相關部門認識到長期資本在推動科技創(chuàng)新方面的重要作用。
千帆競渡 駛向全球創(chuàng)新深海
業(yè)內人士認為，并購已不再是企業(yè)在融資受阻后的權宜之計，或是遭遇IPO挫折后的無奈選擇，而是主動出擊、構建全球競爭力、深度融入國際分工的核心戰(zhàn)略。
“隨著頭部藥企研發(fā)系統(tǒng)化、生產規(guī)模化、商業(yè)化團隊成熟，預計未來5年將有多家中國創(chuàng)新藥企業(yè)加入全球頭部陣營?！痹S小林說。
未來，或將繼續(xù)呈現“借船”與“造船”并行的多元化景象。“License-out是過渡方案，NewCo同樣是特殊階段的過渡性選擇?！痹S小林認為，License-out、NewCo的本質仍是管線交易，其優(yōu)勢在于國內藥企可深度參與海外開發(fā)并享受更大權益，但須匹配產品競爭力。
競渡全球市場，趨勢已經顯現。行業(yè)前沿的最新實踐清晰勾勒出這條道路的軌跡：在百濟神州位于美國新澤西的研發(fā)中心，科研人員正合力解析跨國并購項目的臨床數據，象征著深度國際研發(fā)協作的常態(tài)化。
當恒瑞醫(yī)藥成功收購德國領先的mRNA技術平臺BioNTech的關鍵子公司，將尖端療法研發(fā)能力收入囊中；當信達生物憑借其卓越的雙抗平臺技術，引得國際龍頭賽諾菲以數十億美元發(fā)起競購……這些不再是孤立的交易，而是中國創(chuàng)新藥企以并購為槳，堅定駛向全球創(chuàng)新與競爭深海的鮮明航跡。
